Nejprve je důležité předeslat, že odchod Británie z EU ještě nenastal. Ačkoli nová britská premiérka Theresa Mayová deklarovala, že výsledky referenda je třeba respektovat, a přesto, že novým ministrem zahraničí se stal Boris Johnson, vůdčí osobnost kampaně za brexit, stále existuje nezanedbatelná pravděpodobnost, že výsledkem nakonec brexit nebude. A i pokud brexit nastane, nebude to dřív než za tři roky, tedy po ukončení vyjednávání s EU. Mayová již prohlásila, že oficiální rozhovory zahájí až v příštím roce.

Mnohá média informovala o „krvácejících burzách“. Jaká je realita? Panika opravdu nastala, ale trvala vesměs jen pár hodin, v případě české burzy přesně 11 minut. Index londýnské burzy FTSE 100 poklesl po brexitu z 6 250 bodů na 5 756 (8 %). V půli července už byl na hodnotě 6 651 bodů, tedy výrazně výše než před brexitem. Popravdě se jedná o roční maximum, investoři se tedy zhroucení ekonomiky kvůli odchodu Velké Británie evidentně neobávají.

Jak si v půli července stojí ostatní burzy?

Hlavní evropský index Dow Jones EURO STOXX 50 klesl po brexitu z 3 040 bodů na 2 700, nyní je na 2 963 (ačkoli se projevují aktuální problémy Itálie, Portugalska a Španělska). Americký index S&P 500 klesl při brexitu z 2 100 na 2 000, dnes je na 2 152. Výše než před brexitem je i index mapující vývoj světových akcií Dow Global. Jedním z mála indexů, které se v půli července statečně drží o něco níže a poskytují tak zajímavou investiční příležitost, je index pražské burzy (PX).

Případné dopady na růst ekonomik EU/GB se nedají předpovídat – bude záležet na tom, co Britové s EU dojednají. Vzhledem k záporné obchodní bilanci by silné restrikce v obchodní spolupráci poškodily i Evropu. Je tak otázkou, zda dá Evropa přednost ekonomické stabilitě, nebo zvítězí touha po určité „mstě“ za „nesprávnou volbu“, aby si další euroskeptické státy rozmyslely konání obdobných referend. Věřím, že zhruba tři roky jsou dlouhá doba na to, aby emoce opadly a nové dohody tak výrazně nepoškodily ani jednu ze stran.

Současné dopady mohou být dokonce pozitivní – oslabením libry a eura dojde k větší konkurenceschopnosti v exportu, navíc došlo k dalšímu snížení výnosů státních dluhopisů (to se týká především Německa a právě Británie, která si nyní může půjčovat výrazně levněji než před hlasováním o brexitu). Kvůli dobré reakci britských trhů na brexit se Bank of England 14. 7. rozhodla ponechat sazby na 0,5 % (tedy výrazně výše než ECB či ČNB), a dokonce ani nerozšiřovat program kvantitativního uvolňování. Přesto se dá výhledově očekávat uvolnění měnových podmínek ze strany BoE.

Obávat se můžeme toho, že právě podobný spouštěč, jakým byl brexit, často odhalí zdánlivě nesouvisející ekonomické problémy. Nyní se nejvíc mluví o problémech italských bank, které mají velké objemy úvěrů v selhání. Dále se opět dostaly na výsluní strukturální problémy zemí jako Španělsko a Portugalsko. EU konstatovala, že obě země neučinily potřebné kroky, aby snížily svůj obrovský rozpočtový schodek, a EK tak má nyní stanovit výši pokuty pro obě země.

Jaký lze tedy očekávat nejbližší vývoj?

Evropské země mají opět levnější financování svých dluhů – dnes se již téměř třetina až polovina evropských dluhopisů prodává se záporným výnosem, který byl ještě v roce 2014 pouze předmětem vášnivých utopistických debat v anarchistických kroužcích. To je pro krátkodobé vyhlídky ekonomiky sice pozitivní, ale stále je třeba mít na paměti, že tento nezdravý vývoj rozhodně nemotivuje země jako Itálie, Portugalsko či Španělsko ke konsolidaci svých rozpočtů. Přesto lze očekávat, že Evropská komise navrhne, aby Španělsko a Portugalsko neplatily žádnou pokutu za svou rozpočtovou nekázeň. Obě ekonomiky jsou příliš velké na to, aby byly Evropskou komisí trestány. Itálii nakonec bude povoleno (ač je to rovněž proti pravidlům) doplnit chybějící kapitál svých nemocných bank ze státního rozpočtu, což se ukáže jako nejsnazší „řešení“. Ostatně i výnosy tak nezdravých ekonomik, jako je např. italská, se díky programům kvantitativního uvolňování pohybují kolem jednoho procenta, ačkoli např. právě italská ekonomika stabilně klesala od roku 2011 do letoška.

Euro bude zřejmě v porovnání s dolarem dál slábnout, zhruba stejně jako libra, která už částečně své ztráty vůči euru korigovala – hodnota libry by se tak už letos neměla výrazně měnit oproti euru ani koruně. Pro investory bude dál slábnout atraktivita státních dluhopisů a potažmo i konzervativních fondů důchodového spoření. Ty jsou teď v nezáviděníhodné pozici, jelikož některé programy mají nařízený nezáporný výnos, zároveň mají ovšem nařízeno nakupovat do svých portfolií nemalý podíl evropských dluhopisů a ty mají čím dál častěji výnosy záporné. Uvidíme, jak si s tím manažeři fondů poradí, každopádně velké výnosy od svých konzervativních důchodových programů letos nečekejte.

Záporné výnosy dříve či později donutí i konzervativní investory (a například právě i penzijní fondy) přesunout větší část prostředků do akcií. Ty by tak měly růst, přestože hospodářské výsledky Evropy ani Číny růstu neodpovídají. Přesto je (jako vždy) při akciových investicích na místě opatrnost – například evropským bankám (s výjimkou těch českých) bych se pro jistotu vyhýbal.

Pokud brexit neodhalí nějaké další kostlivce v evropské skříni, věřím, že nás v krátkodobém horizontu žádné ekonomické otřesy nečekají.

Na intranetu Mensy je založeno vlákno SIG Business Clubu o brexitu. Pokud vás téma zajímá, neváhejte přijít diskutovat.

foto: Buckinghamský palác s projekcí britské vlajky, foto: Michael Reeve, 24, December 2003, Wikimedia Commons

První změnou (asi nejvíce mediálně prezentovanou, ač je nejméně významná) je snížení úrokových sazeb ECB o 0,1 %. Hlavní depozitní sazba ECB (sazba, za kterou si ukládají komerční banky u ECB peníze) tak klesla na minus 0,4 %.

Banky tak za uložení peněz u ECB platí zase o něco víc. To je nutí „nesyslit“ peníze u ECB, ale utratit je na finančním trhu, například nákupem dluhopisů. Výsledkem by tedy mělo být zvýšení cen na trhu a snížení úročení dluhopisů (státních i korporátních). Některá média jako účel tohoto kroku chybně uvádějí, že to umožní bankám víc úvěrovat. Na to ovšem banky ve skutečnosti prostředky nepotřebují; ke zvýšení úvěrové angažovanosti bank slouží jiné části tohoto programu, o nichž si povíme níže.

Klesly i sazby, za něž si půjčují komerční banky likviditu od ECB, a to na 0, resp. 0,25 %. Tento krok umožňuje bankám získat likviditu v podstatě zadarmo nebo velmi levně. Výsledky by měly být obdobné jako u předešlého bodu.

Významnou, ač málo zmiňovanou změnou je rozšíření programu QE i na korporátní (firemní) dluhopisy společností z eurozóny. ECB tak nyní bude za nově vytvořené peníze nakupovat nejen státní, ale i firemní dluhopisy. Firmy tak pro své dluhopisy získají opravdu silného mecenáše, který bude mít pro nákup jejich dluhů každý měsíc připravený měšec s desítkami miliard euro. Výsledkem by mělo být nižší úročení korporátních dluhopisů a zvýšení jejich ceny. Pro firmy to znamená snadnější přístup k úvěrovým prostředkům, jež by měly zajistit jejich rychlejší expanzi.

Měsíční objem QE se zvýšil z šedesáti na osmdesát miliard eur, což znamená, že ECB každý měsíc nakoupí za cca 2,2 bilionu nově „vytištěných“ korun státní (a nově i korporátní) dluhopisy. V tomto kroku jde o primární účel QE, tedy o snížení úročení dluhopisů zemím eurozóny (které ECB v rámci QE nakupuje). Tyto země si tak budou moci půjčovat snáze a levněji a zároveň výrazně sníží své výdaje na obsluhu státního dluhu. Samotný QE nejvíce pomáhá ekonomicky zdravým zemím (Německo, Holandsko apod.), které se v úročení dluhopisů dostávají do záporných čísel a na dluzích tak vydělávají. Ekonomicky silným zemím by to mělo umožnit jejich dluhy snižovat díky výrazně nižším výdajům na obsluhu (splátku úroků) státního dluhu. Například právě Německu se i díky programu QE podařilo dosáhnout v loňském roce rekordního rozpočtového přebytku (předtím mělo přebytkový rozpočet naposledy v roce 1969). Nepřímými účastníky, kteří na QE vydělávají, jsou i země mimo eurozónu, které již také prodaly dluhopisy se záporným výnosem (ČR, Švýcarsko). Nízké úroky dluhopisů okolních států totiž tlačí dolů i výnosy české či švýcarské, ač nejsme přímými účastníky projektu QE.

Asi nejpodstatnější (a nejméně známou) změnou je nový program LTRO, tentokrát zvaný TLTRO II (Targeted Long Term Refinancing Operations). V tomto vznešeně nazvaném programu rozdává ECB komerčním bankám půjčky, za něž přijímá jako kolaterál (zástavu) státní dluhopisy členů eurozóny. Objem tohoto programu bude 1,7 bilionu eur (v přepočtu 46 bilionů Kč) a úroková sazba se bude odvíjet od depozitní sazby ECB a od toho, kolik komerční banka sama poskytne úvěrů do ekonomiky (domácnostem, podnikům). Čím více úvěrů totiž banka poskytne, tím nižší sazbu na úvěr od ECB dostane v programu TLTRO II, a to až do (zatím limitní) sazby minus 0,4 %.

Účel tohoto kroku je dvojí. Jednak podpořit „slabší“ země eurozóny – jako kolaterál je pro banky výhodnější použít zde dluhopisy zemí s vyšším úrokem, které přinášejí vyšší výnos, ovšem rizika případného nesplacení dluhopisů se přitom přenášejí na ECB. Komerční banky tak jsou motivovány kupovat i dluhopisy rizikovějších zemí, jako jsou Řecko či Španělsko.

Zároveň budou banky motivovány poskytovat do ekonomiky co nejvíce úvěrů (aby získaly na úvěrech od ECB nejnižší možnou sazbu). Fascinujícím výsledkem je, že dokonce i na úvěrech poskytnutých se zápornou sazbou budou moci banky vydělávat, pokud udrží úrokový rozdíl mezi poskytnutým úvěrem a úvěrem od ECB kladný. Nové úvěry by pak měly zvýšit ekonomický růst a konečně rozhýbat inflaci.

Uvedené kroky by opravdu měly ekonomiku podpořit. Jako v celém článku se i nyní striktně držím podmiňovacího způsobu, protože reakce ekonomiky na kroky ECB nebyly vždy takové, jaké centrální bankéři předpovídali. Otázka je, zda je podobné fungování ekonomiky „na drogách“ dlouhodobě udržitelné a zda snadný přístup států k levným úvěrům je morálně ospravedlnitelný. Růst dluhopisových sazeb dříve státům indikoval, že veřejné finance nejsou v pořádku a je třeba zasáhnout. Dnes, kdy i špatně hospodařící země získají díky nově tištěným penězům příjemné úročení dluhopisů, nemusí mít státy vůli své veřejné finance konsolidovat. Na druhou stranu, díky snížení tohoto úročení se státům výrazně zlevňuje obsluha dluhů, což silnějším zemím umožní dluhy postupně snižovat.

Co dalšího lze z kroků ECB vydedukovat? Sazby úvěrů zřejmě nebudou v krátkodobém horizontu výrazně růst, naopak se otvírá těžko uvěřitelný prostor pro jejich další snížení. Akciové trhy by měly růst, stejně jako ceny dluhopisů, a to i korporátních. Jejich výnosy naopak budou klesat a pro drobné investory tak bude jejich atraktivita slábnout. Palebná síla současných opatření pak zřejmě opravdu začne zvedat inflaci, a to zřejmě již koncem letošního roku, jakkoli oficiální odhady inflace ECB se zatím drží při zemi. Pro letošní rok ECB předpovídá růst HDP eurozóny o 1,4 % a inflaci očekává na úrovni 0,1 %.

Jaký máte názor na kroky Evropské centrální banky vy? Věříte, že pomohou ozdravit ekonomiku a nastartovat kýžený růst? Není tisk obrovského množství peněz morálním i ekonomickým hazardem? Připojte se k právě probíhající diskusi SIG Business Clubu na intranetu Mensy ČR!